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专题：专题：价值重估 行稳致远——年终盘点&2026资本市场展望
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来源：劳阿毛
2025年A股控制权市场有个很重要的特点，最为抢手的壳是大股东持股比例高的次新股壳，除了高股比外这些壳还有些通行的优点。比如基本面正常没有保壳压力，账上保留部分现金甚至还有很强的举债能力。另外，大股东出让控制权后未来有意愿回购主业资产，能够留下大量现金未来转型。
但是，之前选壳的标准可不是这样的。
前些年大家选壳的标准可不是这样的，可能会首要考虑市值大小，不会特别注重大股东持股比例。另外，希望壳越烂越好——很多ST公司被各种挑选，另外对壳内资产价值没有啥要求，尽可能要求资产体量小，未来剥离代价和难度小就OK。简单说，之前借壳交易主要是做增量，核心操作方式是“借尸还魂”，所以在意的是咸鱼翻身的可行性，以及借壳后新股东的股权比例。
这些变化，背后的合理逻辑是什么呢？
其实，买壳操作的底层逻辑并没有变，比如追求终极操作的可行性，新老股东在交易条件和后续发展的利益平衡和共赢，另外就是操作能够得到监管部门的“祝福”等。最终实现非上市资产的证券化，获得融资平台和背书，还有股票流动性溢价等。这些都是买壳交易亘古不变的操作原理。
但时代也有变化，玩法也有不同。
最大的变化在于直接借壳的操作难度增大，购买方大概率需要收购后养壳三年才能实现注入，这差不多是当前买壳最大的变化。简单说就是借壳操作这事，因为事实上门槛提高导致操作周期加长了，原本的“借尸还魂”的操作搞不了。那么买壳这事就变成了需要更长周期的合作，那么无论对壳还是收购人都有更高的要求，对当前的交易条件和后续的发展预期，条件也更为极致。
过往借壳操作是60分的拟上市企业找60分的壳，最后能做出80分的交易。那么现在就是80分的企业找80分的壳，希望未来远期能做出个70分的交易。所以，就能够理解为啥目前壳交易市场都是那些独角兽公司来买高股比的优质上市公司了，好壳的标准也发生了很大的变化。
股比高有啥好处呢？
高股比的壳最大的好处是存量股多，蛋糕足够大利益好协调，交易双方的共赢基础好。比如，大股东持股70%转让50%给新股东，无论收购还是后续资产注入预期导致股价大涨，对于新老股东而言，因为持股够多获利逻辑都更为清晰。假设大股东持股比例只有10%，那么就很难基于股权增值形成新老股东的共赢了。
原股东股权比例高，存量股变现可以收回大笔现金，利用变现的资金可以回购资产或者借给上市公司。让上市公司后续投资或者转型提供了充足弹药。说直白点有钱好办事，既解决了上市公司未来“清壳”的操作，同时又可以迅速转型，方便新股东利用研发和业务赋能逻辑实现最大共赢的可能。这里面有个逻辑是一步到位的资产注入式借壳太难了，所以需要业务腾挪式的操作，而这种操作核心要求就两点，一是股权比例足够高大家有动力，另外就是上市公司现金足够高有子弹。
基于上面逻辑，能够理解为什么那些高股比、账上有现金且经营正常的上市公司容易被追捧了。但好马配好鞍，这些上市公司对于收购方而言也提出来更高的要求。核心就是既要又要，既要收购方能出钱收购，同时要求未来预期又好。说白了，出让方既要真金白银的存量变现，同时又要未来高预期带来的剩余股份增值。
金童配玉女，梧桐盼凤凰。
市场上能够配得上优质壳的优质买家其实也很少，只有钱的土豪买家是不行的，没有钱的明星公司也不行，需要既有钱又有资产的。在过往买壳市场类似公司很难有，通常都是有钱的没资产，资产好的没钱或者更本不愿意出钱。那么问题来了，既有钱资产又优质的企业，为啥不自己独立IPO呢？
IPO固然好，但在个案上也有难度。
很多公司短期IPO操作不了，比如有规范性瑕疵，或者对上市时间表有要求。希望能够争某些行业的所谓“第一股”。另外，很多明星公司在一级市场募了很多钱，短时间也没地方花，索性花钱买个壳，一方面争个第一股，另外也算给自己未来上市做个备选方案。当然，股票市值能够嗷嗷上涨，能够带来巨大浮盈也挺好的。
尽管没办法变现，但看着爽啊。